Ist das 60:40-Portfolio dem Tode geweiht?

Jahrzehntelang bildete das 60:40-Portfolio – ein Wertpapierkorb aus 60 Prozent Aktien und 40 Prozent Anleihen – den Ausgangspunkt von beinahe jedem Gespräch über Assetallokation. Dies ergab durchaus Sinn, als die Eigenschaften von Aktien und Anleihen zuverlässig waren.

Obwohl Aktien in der Vergangenheit jährliche Renditen von etwas über 6 Prozent liefer-ten, waren die kurzfristigen Erträge unsicherer und sowohl für positive als auch für negative Überraschun-gen anfällig. Das Hinzufügen qualitativ hochwertiger Anleihen zu diesem Mix erwies sich als ultimativer Stossdämpfer, denn ihre Ertragsströme waren im Voraus bekannt, das Anlagekapital wurde nahezu mit Sicherheit zurückgezahlt und die Kursschwankungen fielen entsprechend geringer aus. Da die höheren langfristigen Renditen von Aktien praktisch gesichert schienen, aber immer die Notwendigkeit bestand, die Volatilität abzufangen, war es logisch, beide Assetklassen zu halten und Aktien stärker zu gewichten.

Erfolg in der Vergangenheit ist keine Garantie für die Zukunft Diese Kombination hat sich gut bewährt: Ein passiv in den S&P 500 und den Barclays Global Aggregate Index (in US-Dollar abgesichert) investiertes 60:40-Portfolio erzielte vom 1. August 1996 bis zum 1. August 2016 eine annualisierte Rendite von 6,5 Prozent. Portfolios mit aktiver Assetallokation, gemessen am Lip-per Global Mixed Asset Flexible Index, lieferten im gleichen Zeitraum nur 3,8 Prozent. „Wenn man jedoch die Tatsache, dass es keine Garantie für eine Fortsetzung dieser passiven Erträge gibt, und den Trug-schluss vieler Anleger, dass die Renditen der Vergangenheit eine Prognose für zukünftige Entwicklungen ermöglichen, zusammennimmt, ist das Enttäuschungspotenzial sehr real.

In den vergangenen Jahrzehnten haben aussergewöhnliche historische Umstände die Renditen von Aktien und Anleihen in die Höhe getrieben. Das heisst aber auch, dass das 60:40-Modell bis jetzt niemals wirk-lich auf die Probe gestellt wurde. Bei den Aktien schraubten die Globalisierung und technologiebedingte Produktivitätsgewinne ab Mitte der 1990er Jahre insbesondere in den USA die Gewinne vieler Unternehmen nach oben.

Bei den Anleihen leitete die entschlossene Inflationsbekämpfung des damaligen Vorsitzenden der US-amerikanischen Notenbank Paul Volcker eine Ära ein, die als ‚Great Moderation‘ bezeichnet wurde, und in deren Folge die Renditen seit Beginn der 1980er Jahre kontinuierlich sanken.“ Auch der günstigere Marktzugang über ETFs habe zusätzliche Investments in Aktien und Anleihen ermöglicht.

Der neue Normalzustand
Heute erscheint das Aufwärtspotenzial beider Anlageklassen begrenzt. US-Staatsanleihen notieren mit extrem niedrigen Renditen. „Anfang Juli 2016 sank die 10-jährige Rendite mit 1,32 Prozent auf das nied-rigste Niveau seit der ersten Emission einer US-Anleihe im Jahr 1790. Diese nimmt auch sehr schwache Inflations- und Wachstumsaussichten vorweg, die von den meisten anderen Konjunkturindikatoren nicht bestätigt werden.

Die Renditen von Staatsanleihen umfassten ein Wachstumselement, ein Inflationselement und im Fall von US-Staatsanleihen eine unbedeutende Liquiditäts- und Ausfallprämie. „Die 10-jährigen Inflationserwartungen der USA liegen derzeit bei 1,44 Prozent und der Markt erwartet ein Wachstum von 1,9 Prozent im Jahr 2016. Das sind zwar keineswegs glänzende Zahlen, doch sie deuten darauf hin, dass die aktuellen Anleiherenditen zu pessimistisch sind und eine Kurskorrektur erforderlich wäre.

Bei den Aktien sei die Liste der – kurz- und langfristigen – Störfaktoren lang. Die Gewinne der US-Unternehmen seien bereits seit mehreren Quartalen im Sinkflug. Die steigenden Lohnkosten und die zu-nehmende Konkurrenz durch Schwellenländer und digitale Plattformen liessen ein langfristiges Renditeziel von 6 Prozent recht optimistisch erscheinen. Darüber hinaus seien die Bewertungen nicht günstig und das politische Umfeld verstärke die Unsicherheit der Anleger zusätzlich.

Lösungen für aktuelle Herausforderungen
Da sowohl Anleihen als auch Aktien teuer und mit einer fundamentalen Verschlechterung konfrontiert sind, steht die Zuverlässigkeit des 60:40-Modells in Frage. Beobachtungen sind, unabhängig davon wie konstant sie über einen langen Zeitraum ausfallen, keine Regel. Die Lösung liegt nicht so sehr darin, dass die Anleger günstige Kaufs- und Verkaufszeitpunkte finden, sondern vielmehr im Fällen von besseren lang-fristigen Investitionsentscheidungen“, zeigt sich Howard überzeugt.

Es gebe durchaus alternative Ansätze, die unabhängig von den beiden grossen Anlageklassen einen Er-tragsstrom erzielen können – und viele davon seien günstiger bewertet. Hierzu zählten unter anderem innovative marktneutrale Aktienanlagen, die das Potenzial von «Big Data» nutzten, Smart-Beta-Ansätze bei Aktien, Total-Return-Anleihefonds, hypothekenbesicherte Wertpapiere und Target-Return-Investments. „Wenn sie von den richtigen Anlagespezialisten verwaltet werden, können diese Strategien den Kunden dabei helfen, bessere risikobereinigte Renditen zu erzielen als das momentan mit traditionell aufgebauten Multi-Asset-Modellen möglich ist.

Julian Howard, Investment Director bei GAM

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